闲聊投资：亲自体验和护城河

闲聊一点美股投资。以前讲过一点我投资美股的原则（有些想法有了变化），今天想接着再补充说一些。

上周五的时候，和同事闲聊聊到了投资，他提到，巴菲特建议大多数人只需要买指数就好了，因为投资个股对于大多数人来说都是一件长期收益小于投资指数的事情。即便不买指数，还有那么多基金，都很方便购买——事实上，市场上大部分的资金都来自于专业机构，他们有高级的工具，有专业的人员，市场在某种程度上就是一个零和游戏，那凭什么自己做的投资决策能击败他们？如果不能，那为还不如就买相应的基金就好了。我很赞同这样的看法，可是，投资个股也有好处，其中之一就是有乐趣，可以保持自己对于经济、公司等等的敏感性，让自己持续学习。而且，如果寻找到合适的方法，散户有自己的优势，比如散户资金量小，进出非常容易，而且散户有自己的视角，而这方面如果做得好的话，也是可以获得很有竞争力的收益的。

亲自体验

谈及 “自己的视角”，那就必须要保证自己对于投资标的有着一定的认识。而要做到这一点，就必须做到 “亲自体验”，就是说，只考虑自己看得懂的，体验过的。

有很多原则和方法都在过往不断更新，比如估值，但是这一条却没有改变。举例来说，过往两年我还是陆陆续续加仓了特斯拉（当然因为一直都很贵，就没敢买太多），而我本身就是特斯拉车的用户，所以我对于它有着直接的体验，虽说并没有机构那么专业，但是自然有着自己的认识。我知道特斯拉的车内饰质量做得很差（特斯拉为了省成本真是竭尽全力），我也知道特斯拉单踏板在习惯以后使用体验不错。总之，这些林林总总的，我知道哪些好，哪些不好。

再举个例子，Uber，我不算重度用户，但也时不时坐个 Uber，也坐过 Lyft。因此我知道整个 Uber 使用的体验是怎么样的。坐车的时候，我经常问司机，生意怎么样？和 Lyft 比，又怎么样？经过这几年疫情的低谷，总体来说，我觉得长期来看，Uber 是一个还不错的生意，虽说困难也确实不少，而 Lyft，其实很难构成足够的竞争。

顺便说一句，我的持仓中基本上都是科技股，其实也是一样的原因，因为我本身就是这个行业的。相应地，我是不会去投资医药、能源等等板块的，原因很简单，我不懂，也很难有足够的亲自体验。

亲自体验并不是一个形式，而是要形成自己的看法。因此“简单用用” 是无法做到这一点的，必须要多次使用，甚至成为重度用户。再者，有可能的话，要借助自己的专业能力。例如说，我是一个软件工程师，那么我往往对于软件，特别是 SaaS 的产品就有自己的见解。反之，有时候会读到那些分析师的文章，会留意到其中的某些内容会有一些比较浅显的错误，而且这其中的一个原因，就是因为他们中的一些人并不真正懂软件。

护城河

再来说护城河（moat），我知道不少人对于护城河都有自己的看法，但是从我的角度来说，护城河真的太重要了，基本上是我过滤投资标的的重要一条原则。

什么是护城河？最早这个词是巴菲特拿来描述企业的，更准确地说，叫做 “经济护城河”。它可以防止竞争对手进入市场的壁垒，以保证公司能持续创造价值。拥有护城河的公司必须能持续获得超过其资本成本的收益，并获得高出竞争对手平均值的经济回报。

这里的逻辑是什么？我觉得作为一般的散户来说，平时很忙，没有太多时间去盯着企业的状况，因此我们就需要尽量挑选优质的企业。怎么能在各种宏观经济状况和竞争中存活下来？护城河就是其中重要的一条。

从我的角度去理解，什么样的商业模式具备较宽的护城河？我觉得可以问这样一个问题，如果有一家有更多资源的公司要模仿做出类似的产品，它能比较容易地做到，能比较容易地争夺下用户吗？如果能够回答 “不”，我觉得这样的商业模式就是具备一定宽度的护城河了。

举例来说，Zoom 就是一家我非常喜欢的公司，我是它的用户，而且好多年了，虽说这期间我换了工作，但是 Zoom 始终是我远程办公必不可少的工具。基本上每个工作日都要用到，因此我可以说是重度用户。我也用过其它的工具，但是 Zoom 是给我带来最佳体验的那一个。几年前我了解到它的时候，它的股价还在天上，就没有考虑。而如今从估值的角度来说，它的价格已经掉到一个非常有吸引力的位置了，我就问了我自己这样的问题，如果其它一个资金更为充裕的公司要模仿一个 Zoom，做得到吗？

事实上，微软早就这样干了，Teams 就是他们和 Zoom 对抗的产品。我仔细想了想，Zoom 有着相当的用户基础，它们的视频、通话质量在网络不佳的情况下也是非常出色的，可是，这足以构成强大的护城河来对抗 Teams 或者其它竞争对手吗？我反复思考之后，觉得答案是否定的。切换一个这样的远程通讯工具的成本其实很小，或者说，用户粘性很小，迁移成本很小；而视频和通话算法的优势也不足以大到显著占据优势，所以，我虽然非常喜欢 Zoom，也觉得它非常好用，但是我依然不会考虑去买这家公司的股票。

通常在选择小公司作为投资标的的时候，我总是非常谨慎，因为一般来说小公司往往抗风险能力低于那些大蓝筹，而护城河基本就是最重要的一个筛选标准。经过这样的筛选，其实留下来的、且自己熟悉其产品的小公司非常少。

同为小公司，举了一个反面的例子，再举一个正面的例子。Unity 是一家 3D 互动内容创作公司，它的核心产品 Unity 是一个游戏引擎。我们先不说他现在盈利能力并不太好（事实上，它现在的商业模式是订阅式的，而非分成式，这种方式非常有助于抢占市场，却不是一个盈利的好方法），但是它的护城河却是比较确定的。它的竞争对手是 Unreal 游戏引擎，但是开发游戏的用户在选择现成游戏引擎的时候，选择并不多，因为一个广泛使用的通用游戏引擎门槛很高，而且要切换游戏引擎，这里的成本也是非常显著的，因此我觉得它的护城河是非常明确的。

有一些公司类型，或者是整个产业，它们的主营生意都是没有清晰护城河的，这一类原则上需要避免。举例来说，比如航空公司。你可以说航空业整体有它的护城河，但是单一的航空公司，可以说是没有的，用户切换到一家新的航班成本非常低；再比如说纯电商公司，原因类似，到最后可能就是比低价，这对于公司长期利润率实在是不利的。

投资非常难——要考虑的东西有很多：生意模式、财务、风险、估值……；投资又非常简单——找到好的公司，等到好的价格，让时间成为朋友。有一些众所周知的公司，它们有着看不到边的护城河，它们也许不是爆发力最强的，但是它们却有非常出色的抗风险能力。因为，有护城河就意味着，它们可以把成本通过提价的方式转嫁到用户身上。在选好标的以后，而我们要做的，就是等一个合适的价格。比如苹果，比如腾讯，比如英伟达，比如阿斯麦。当然，好公司的好价格是很难出现的，有时候等好几年都不一定能等到。

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